Tìm kiếm
  • Hoang Thi Kim Dzung

5 phút đọc và hiểu về 5 mục điều khoản quan trọng trong mọi hợp đồng đầu tư startup

Xin chào các bạn!

Tin vui là, sắp tới tôi sẽ có một thương vụ đầu tư mới. Do đó, mấy tuần nay, tôi quay cuồng dành nhiều thời gian vào chuẩn bị các thủ tục cần thiết để hoàn tất thương vụ này. Trong đó có lẽ việc thương lượng hợp đồng đầu tư với nhà sáng lập và các nhà đầu tư khác, là vất vả và tốn nhiều thời gian nhất.

Dưới đây là 5 phát hiện và là lý do thúc giục tôi cặm cụi ngồi viết bài chia sẻ về đề tài về các điều khoản trong hợp đồng đầu tư vào startup, vốn nghe rất khô khan và phức tạp nhưng lại vô cùng quan trọng này:

  • Nhiều nhà sáng lập và cả nhà đầu tư đều lúng túng để thực sự hiểu các điều khoản hợp đồng đầu tư. Do đó, các bên mất rất nhiều thời gian cho việc hiểu, rồi review hợp đồng, từ đó tiến hành thương lượng và hoàn tất chỉnh sửa hợp đồng lần cuối trước khi đồng ý kí kết.

  • Hợp đồng đầu tư là sự "kết hợp hoàn hảo" của việc khiến chúng ta không có động lực đọc hết chúng, đó là các điều khoản pháp lý được viết một cách phức tạp và văn bản bằng tiếng Anh, khiến nó vốn dĩ đã khó để hiểu lại càng khó hơn đối với người không giỏi tiếng Anh. Tôi tin rằng, kể cả người bản ngữ, người thạo tiếng Anh cũng gặp khó khăn để hiểu được hết các điều khoản phức tạp trong hợp đồng đầu tư.

  • Tôi đã thử Google bằng tiếng Việt, thông tin giải thích về các điều khoản hợp đồng đầu tư startup, thì thực sự không có, hoặc vô cùng ít các trang có thông tin về đề tài này, một cách đầy đủ, và dễ hiểu.

  • Thật ra, nếu để ý, trong bất kì một hợp đồng đầu tư startup nào, mà có sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài, và dùng tiếng Anh là ngôn ngữ trong hợp đồng, thì đều sẽ có những điều khoản chung cơ bản nhưng quan trọng, xuất hiện trong mọi hợp đồng đầu tư tiếp theo. Do đó, một khi hiểu được ý nghĩa và bản chất của các điều khoản đó, chúng ta sẽ hết lúng túng trong việc tìm hiểu ở những lần tiếp theo, từ đó, có thể tiết kiệm thời gian để hoàn tất thủ tục đầu tư.

  • Nhiều nhà sáng lập thường có suy nghĩ muốn tiết kiệm thời gian, muốn nhanh chóng kí hợp đồng và nhận số tiền đầu tư, do đó sẽ nhờ tới bên thứ ba là công ty tư vấn đầu tư hay luật sư, để giúp mình hiểu và thương lượng với nhà đầu tư các điều khoản hợp đồng có lợi cho startup. Việc này hoàn toàn bình thường. Tuy nhiên, thiết nghĩ, sẽ tốt hơn nếu nhà sáng lập hiểu được các điều cơ bản nhưng quan trọng trong khung hợp đồng đầu tư, còn những điều khoản phức tạp hơn thì có thể nhờ cậy bên thứ ba tham gia hỗ trợ mình.

Với những lý do thôi thúc tôi viết ở trên, cũng như theo tiêu đề bài viết, là một thách thức không nhỏ, để tôi chia sẻ một cách dễ hiểu, ngắn ngọn, sao cho các bạn chỉ cần mất khoảng hơn 5 phút thôi, thì có thể hiểu được 5 mục các điều khoản quan trọng có trong bất kì một hợp đồng đầu tư startup nào, vốn khó hiểu, có thể khiến bạn phải mất 5 tiếng hoặc hơn để thực sự hiểu được chúng.


1/ Liquidation Preference and Participation: Các quyền ưu tiên thanh toán

Quyền ưu tiên thanh toán dành cho nhà đầu tư, trong việc xác định thứ tự và số tiền được nhận khi "liquidity event" diễn ra. Liquidity event là sự kiện bán tất cả hoặc về cơ bản, phần lớn tài sản của công ty, thông qua hoạt động M&A (mua bán sáp nhập), tái cấu trúc, hợp nhất, hoặc giải thể, khiến hơn 50% quyền biểu quyết của công ty này bị chuyển đổi sang công ty khác, hoặc bị biến mất.


Khi Liquidity event diễn ra, các cổ đông sở hữu công ty (nhà sáng lập, nhân viên nhận ESOP, nhà đầu tư các vòng) sẽ xác định thứ tự và số tiền được nhận. Trong trường hợp của các nhà đầu tư, loại cổ phiếu thường nhận được sau đầu tư sẽ là cổ phiếu ưu đãi (Preference Shares hay Preferred shares), thay vì cổ phiếu thông thường (Ordinary Shares hay Common Shares). Với cổ phiếu ưu đãi sẽ cho phép nhà đầu tư có quyền ưu tiên được thanh toán trước các cổ đông nắm cổ phiếu thông thường. Bên cạnh đó, nhà đầu tư vòng sau sẽ có loại cổ phiếu ưu đãi ưu việt hơn nhà đầu tư vòng trước. Ví dụ, nhà đầu tư vòng series A sở hữu Series A Preference Shares, sẽ có quyền ưu tiên nhận thanh toán trước nhà đầu tư vòng hạt giống sở hữu Seed Preference Shares .


Về số tiền được nhận khi thanh toán, có 2 yếu tố quyết định: Số lần (X) của số tiền ban đầu nhà đầu tư đã rót vốn, và lựa chọn sự tham gia (Participating hoặc Non-participating).

  • Participating, có nghĩa họ sẽ tham gia nhận thêm khoản chia số tiền còn lại sau khi thành toán với tất cả các cổ đông nắm cổ phần ưu đãi xong. Khi đó, loại cổ phần ưu đãi của họ sẽ được tự động chuyển sang cổ phần phổ thông, để được chia thêm dựa theo tỉ lệ sở hữu cổ phần.

  • Non-participating, có nghĩa là nhà đầu tư nắm cổ phiếu ưu tiên sau khi nhận thanh toán mới mức X số tiền đầu tư xong, họ sẽ không tiếp tục tham gia nhận khoản chia còn lại.

Để cho dễ hiểu, tôi sẽ sử dụng một ví dụ đơn giản, kèm theo bảng so sánh số tiền nhận được khi thành toán của nhà đầu tư như dưới đây.

Giả sử, startup có một nhà đầu tư rót vốn 1 triệu USD, với định giá công ty sau đầu tư Post-Valuation là 10 triệu USD, do đó sở hữu 10% công ty với cổ phiếu ưu đãi, 90% còn lại là cổ phiếu phổ thông được Founder và nhân viên nắm giữ. Sau đó, công ty được M&A bởi một công ty khác, với định giá mua lại là 20 triệu USD.

Trong trường hợp nhà đầu tư chọn nhận thanh toán 2X số tiền đầu tư ban đầu và không tham gia nhận khoản chia khác còn lại, thì số tiền nhà đầu tư đó nhận được sẽ là 2 triệu USD. Trong trường hợp nhà đầu tư chọn nhận thanh toán 1X số tiền đầu tư ban đầu (1 triệu USD) và tham gia nhận khoản chia khác còn lại dựa theo tỉ lệ sở hữu cổ phần (10% x 19 triệu USD), thì tổng số tiền nhà đầu tư đó sẽ nhận được là 2.9 triệu USD.



Từ ví dụ này, chúng ta có thể hiểu được các yếu tố quyết định tới số tiền nhận được của các cổ đông, do đó founder cần hiểu được bản chất cũng như ý nghĩa của các khái niệm này để có thể tự tin thương lượng những điều khoản có lợi cho mình và đội ngũ.


2/ Anti-Dilution: Điều khoản chống pha loãng


Đây là điều khoản vô cùng quan trọng trong việc bảo vệ nhà đầu tư ở các vòng trước đó, trong trường hợp giá trị của công ty bị giảm ở vòng gọi vốn, hay còn gọi là vòng "down round". Khi đó, nhà đầu tư đó có quyền được được nhận thêm cổ phần để bù đắp lại việc giá trị cổ phần nắm giữ bị giảm.

Về cơ bản, có 2 loại hình thức tính khác nhau cho điều khoản chống pha loãng này đó là: full ratchet và weighted average.

  • Full ratchet là hình thức đơn giản, nhưng "đau" hơn hẳn, đó là việc tính lại số cổ phần sở hữu của nhà đầu tư vòng trước, dựa trên đúng số tiền đã đầu tư và giá trên một cổ phiếu (share price) của vòng down round đó.

  • Weighted Average là công thức phức tạp hơn, nhưng phổ biến hơn vì được đánh giá đây là điều khoản "thân thiện" với founder hơn cả. Công thức này được tính dựa trên giá trị trung bình của cổ phiếu được phát hành trước đó mà nhà đầu tư nắm giữ, với giá trị cổ phiếu của vòng down round. Weighted Average lại chia thành 2 lại nhỏ là A broad-based weighted average (Bình quân trọng số rộng) và A narrow-based weighted average (Bình quân trọng số hẹp). Trường hợp Broad-based sẽ được tính bao gồm hết tất cả các cố phiếu đã phát hành, cộng với tất cả cổ phiếu có thể sẽ được phát hành theo quyền chọn (ESOP) và chứng quyền, do đó đây được coi là hình thức "thân thiện" nhất với founder vì giúp tỉ lệ sở hữu của nhà sáng lập và đội ngũ của mình ít bị pha loãng nhất.

Hình thức Full ratchet được cho là có lợi nhất cho nhà đầu tư, nhưng lại khiến cho nhà sáng lập và đội ngũ của mình nắm giữ tỉ lệ sở hữu bị pha loãng quá nhiều, có thể dẫn đến việc mất quyền kiểm soát tại công ty của chính mình.

Các bạn có thể tham khảo công thức tính và ví dụ chi tiết của mỗi hình thức này ở đây.


Nhiều nhà đầu tư trong đó có quỹ Genesia Ventures mình, tin rằng đội ngũ sáng lập là linh hồn của startup, mang tính quyết định thành bại rất lớn tới công ty, nên cần phải có nhiều tỉ lệ sở hữu để duy trì động lực chạy bền với startup tới ngày thành công, tạo ra exit lớn cho nhà sáng lập cũng như các cổ đông khác trong tương lai, do đó quỹ tôi ủng hộ điều khoản chống pha loãng mà đảm bảo tính "thân thiện" nhất với founder và đội ngũ của startup.


3/ Những điều khoản dễ bị nhầm lẫn (1/2): Pre-emption right và Right of first refusal


Pre-emption right (hay còn được gọi là right of first offer), được hiểu là quyền được ưu tiên mua thêm cổ phần mới sắp được phát hành, dành cho các nhà đầu tư hiện tại, dựa theo tỉ lệ nắm giữ cổ phần (pro-rata basis) của họ, khi startup tiến hành chào bán cổ phần mới trong vòng gọi vốn mới, đảm bảo họ có quyền được mua trước các nhà đầu tư mới bên ngoài. Thông thường trước mỗi vòng gọi vốn, startup sẽ thông báo với các nhà đầu tư hiện tại của họ về kế hoạch phát hành cổ phiếu mới. Nhà đầu tư từ khi nhận được thông báo sẽ có khoảng 15~30 ngày để ra quyết định việc có mong muốn sử dụng quyền ưu tiên mua này hay không.


Right of first refusal, nếu trực dịch ra là quyền từ chối đầu tiên, nhưng được hiểu đúng theo bản chất là quyền được ưu tiên mua cổ phần đã được phát hành, dành cho các nhà đầu tư hiện tại, dựa theo tỉ lệ nắm giữ cổ phần (pro-rata basis) của họ, đảm bảo họ có quyền được ra quyết định mua hay không, trước các nhà đầu tư khác bên ngoài, với mức giá đề xuất giống với mức giá chào bán. Khi nhà sáng lập hay bất kì cổ đông hiện tại nào có ý định muốn bán cổ phần nắm giữ của họ, họ sẽ cần thông báo với các cổ đông khác về kế hoạch này. Các cổ đông từ khi nhận được thông báo sẽ có khoảng 15~30 ngày để ra quyết định có muốn sử dụng quyền ưu tiên mua này hay không.

Về bản chất, hai điều khoản này là để đảm bảo quyền được ưu tiên mua trước cổ phần (sắp phát hành hoặc đã phát hành) dành cho nhà đầu tư hiện tại, đồng thời hạn chế sự sự tham gia ồ ạt của nhà đầu tư bên ngoài. Đây là 2 điều khoản cơ bản có trong mọi hợp đồng đầu tư startup, do đó không có quá nhiều chỗ có thể thương lượng được với nhà đầu tư, ngoài việc điều chỉnh, hình thức ra thông báo chào bán hay thời gian ra quyết định, hay tỉ lệ có thể mua thêm vào dành cho nhà đầu tư.


4/ Những điều khoản dễ bị nhầm lẫn (2/2): Tag along (co-sale) rights và Drag along rights


Tag along (co-sale) rights, được dịch là quyền cùng bán, dành cho bất kì cổ đông thiểu số nào ngoài founder, có quyền (nhưng không phải nghĩa vụ) được tham gia cùng bán với các cổ đông khác. Số cổ phần có thể bán sẽ được dựa theo tỉ lệ sở hữu của mỗi cổ công, và được bán với cùng một mức giá chào bán ra bên ngoài. Cổ đông thiểu số nào sau khi được nhận thông báo (“Tag-Along Notice”) nếu có mong muốn cùng bán, sẽ có khoảng thời gian (thông thường là trong khoảng 14~30 ngày) để gửi lại thông báo muốn cùng bán.


Drag along rights, được dịch là quyền kéo theo, dành cho các cổ đông lớn nắm đa số cổ phần, có quyền kéo theo các cổ đông thiểu số, trong việc bán một số lượng lớn cổ phần, điều này có thể dẫn đến việc thay đổi quyền kiểm soát công ty. Đây là quyền hay được sử dụng trong hoạt động mua bán sáp nhập (M&A) công ty, để đảm bảo bên thứ ba là nhà đầu tư bên ngoài, có thể thực hiện được giao dịch mua bán toàn bộ hoặc theo tỉ lệ cổ phần mong muốn mua lại.


Về bản chất, hai điều khoản này là đảm bảo quyền được exit dành cho các cổ đông của công ty bao gồm cả cổ đông thiểu số và cổ đông lớn. Đây cũng là 2 điều khoản cơ bản có mặt trong mọi hợp đồng đầu tư startup. Do đó, việc founder nên làm ở đây, để tránh trường hợp bị "ép bán mình" exit không mong muốn, đó là tránh để mất một lượng lớn tỉ lệ sở hữu công ty khoảng trên 60% cho một hay một nhóm nhà đầu tư có sự thân thiết chặt chẽ với nhau. Ngoài ra nhà sáng lập có thể thương lượng với nhà đầu tư một con số tỉ lệ phù hợp (tổng tỉ lệ sở hữu của các cổ đông lớn, có thể thương lượng tới mức lớn hơn 60%) là mức kích hoạt (trigger) cho việc thực hiện quyền kéo theo để bán công ty, dưới mong muốn founder, vì mục đích tốt dành cho startup.


5/ Quyền quản trị và quyền tiếp cận thông tin qua 2 điều khoản: Reserved matters và Financial Information Right


Reserved matters, được trực dịch là vấn đề bảo lưu, là điều khoản quy định những quyết định quan trọng trong hoạt động của startup cần được thông qua sự đồng ý của các nhà đầu tư. Các quyết định đó có thể bao gồm: hoạt động mua bán, chuyển nhượng làm thay đổi tới cổ phần hay các quyền đi kèm của các cổ đông, hoặc quyết định tài chính làm thay đổi tới tài sản và chi phí hoạt động doanh nghiêp, hoặc quyết định thay đổi mô hình kinh doanh hay sản phẩm kinh doanh của startup, quyết định bổ nhiệm hay thay đổi nhân sự cốt cán của startup. Nhiều founder coi những điều khoản này là "vòng kim cô" khiến họ không chủ động ra quyết định với hoạt động kinh doanh startup của mình. Nhưng theo kinh nghiệm cá nhân của mình, với những nhà đầu tư chuyên nghiệp, uy tín, họ sẽ không gây khó dễ lên những quyết định trên của startup, với điều kiện founder cần minh bạch thông tin với nhà đầu tư, cho thấy sự hợp lý trong những quyết định đó, không vì sự vụ lợi cá nhân nào, mà tất cả là để công ty phát triển.

Ngoài ra, liên quan tới vấn đề minh bạch thông tin, thì trong mọi hợp đồng đầu tư đều đề cập tới quyền được tiếp cận thông tin dành cho nhà đầu tư, đó là, Management and Financial Information Right. Ví dụ cụ thể, startup sẽ gửi tài liệu báo cáo tài chính bản chưa được kiểm toán (thường sẽ là trong vòng 60 ngày sau khi kết thúc năm tài chính) và gửi báo cáo tài chính đã được kiểm toán (thường sẽ là trong vòng 90 ngày sau khi kết thúc năm tài chính). Startup cũng sẽ gửi các báo cáo quản lý hàng tháng (thường sẽ là trong vòng 30 ngày sau khi kết thúc mỗi tháng). Thêm nữa, startup cũng sẽ cần gửi các biên bản họp Hội đồng quản trị, họp Đại hội đồng (thường sẽ là trong thời hạn 30 ngày kể từ ngày tổ chức các cuộc họp đó)

Đây đều là những quyền khá cơ bản trong việc đảm bảo nhà đầu tư được tiếp cận thông tin một cách minh bạch. Tôi đã từng thấy có nhiều startup không thực hiện những quyền này một cách chỉn chu. Tuy nhiên, các bạn yên tâm, nhà đầu tư sẽ không vì đó mà "đùng đùng" rút vốn ngay lập tức. Nhưng điều này sẽ làm tổn hại ít nhiều tới sự tin tưởng của nhà đầu tư, và đặt ra câu hỏi lớn trong đầu họ về năng lực quản trị điều hành của nhà sáng lập. Việc này sẽ ảnh hưởng rất nhiều vào khả năng họ tiếp tục đồng hành ở vòng tiếp theo nếu startup tiếp tục gọi vốn. Theo quan sát của tôi, những startup phát triển họ đều cho thấy sự chỉn chu và minh bạch trong việc chia sẻ thông tin với nhà đầu tư của họ, bao gồm những thành tựu đã đạt và cả những thách thức, qua đó đưa ra những đề nghị nhà đầu tư hỗ trợ họ vượt qua thách thức. Bằng cách này, họ đã "thắng" trong việc duy trì được niềm tin tưởng, và tận dụng được nhiều sự hỗ trợ có giá trị từ nhà đầu tư.


Trên đây là bài viết tâm huyết của tôi, về những điều khoản cơ bản nhưng quan trọng trong mọi hợp đồng đầu tư, là tiền đề cho mọi cuộc đồng hành với startup của nhà đầu tư. Tôi đã mất hơn 5 tháng đầu trong sự nghiệp đầu tư mạo hiểm của tôi để trải nghiệm thực tế, để hiểu được hết bản chất của 5 mục điều khoản này, và có 5 lý do thôi thúc tôi dành hơn 5 tiếng dậy sớm cặm cụi viết ra bài viết này, hi vọng các nhà sáng lập không cảm thấy tiếc đã dành ra hơn 5 phút để đọc và sẽ áp dụng linh hoạt những điều khoản này, trong việc thương lượng và đảm bảo quyền lợi win-win của rất cả mọi người tham gia.